Der japanische Yen hat eine seiner schaerfsten Rallys seit Jahren hingelegt und in einer einzigen Woche rund 7 Yen gegenueber dem Dollar gewonnen, auf 152,89 pro Dollar am 5. September, den staerksten Stand seit Februar. Die Bewegung hat den einst maechtigen Yen-Carry-Trade durcheinandergebracht und Spekulanten gezwungen, massive Short-Positionen in einem Tempo zu decken, das die Haendler dazu veranlasst hat, eilig neu zu bewerten, ob jahrelange Wetten gegen die japanische Waehrung endgueltig keine Perspektive mehr haben.
Das Ausmass der Aufloesung
Grenzueberschreitende Yen-Kreditaufnahme, ein Naeherungswert fuer die Groesse des Carry-Trades, erreichte nach einer von Reuters berichteten Jefferies-Analyse von Daten der Bank fuer Internationalen Zahlungsausgleich zum Maerz einen Rekordwert von 360 Billionen Yen ($2,35 Billionen). Diese Zahl steht fuer den groessten Aufbau des Geschaefts in rund drei Jahrzehnten. Die Strategie, bei der Yen zu nahezu null Prozent geliehen und in hoeher rentierende Vermoegenswerte im Ausland investiert werden, funktionierte jahrelang reibungslos, weil die Bank of Japan den Leitzins weit unter dem anderer grosser Notenbanken hielt. Die abrupte Umkehr dieser Erwartungen war brutal fuer alle, die noch auf der falschen Seite positioniert waren.
Daten der Commodity Futures Trading Commission vom 5. September zeigten, dass sich die nicht-kommerziellen Yen-Short-Positionen in der Woche zum 1. September um 28.900 Kontrakte auf einen Netto-Short von 92.200 ausweiteten. Der Aufbau erfolgte, obwohl der Yen bereits begann, zu steigen, was darauf hindeutet, dass viele Spekulanten kurz vor der Umkehr des Geschaefts noch Shorts aufstockten. Der Bericht war die groesste Verschlechterung in den Yen-Daten der CFTC und liess den Yen mit der groessten Netto-Short-Position unter den Hauptwaehrungen zurueck, so der Traders in Financial Futures Report der CFTC. Der Durchbruch unter 155 bei USD/JPY beschleunigte das stop-loss-getriebene Schliessen von Shorts und verstaerkte die Bewegung.
Eine 97-Prozent-Wette auf die BOJ
Die Marktpreise messen der Wahrscheinlichkeit einer Leitzinsanhebung der Bank of Japan um 25 Basispunkte bei der Sitzung am 17.-18. September inzwischen 97 Prozent bei, so von der Economic Times zitierte Geldmarktdaten von Tokyo Tanshi. Diese Zahl ist von 52 Prozent noch vor einem Monat stark gestiegen. Die Neubewertung wurde durch das Zusammentreffen inlaendischer und internationaler Faktoren angetrieben.
Takuji Aida, Wirtschaftsberater von Premierministerin Sanae Takaichi und Mitglied des wirtschaftspolitischen Schluesselgremiums der Regierung, prognostizierte am 7. September, dass die BOJ im September die Zinsen anheben und bis Januar 2027 im Tempo einer Anhebung pro Quartal weiter erhoehen werde, wonach die Notenbank zu etwa einer Anhebung alle sechs Monate zurueckkehren wuerde. Aida, ein Reflationist, der zuvor gegen Zinserhoehungen war, sagte, er verschiebe seine Prognose von Januar 2027 nach vorn, weil der September ein enges Zeitfenster biete, bevor Anfang Oktober eine ausserordentliche Parlamentssitzung zusammentritt, um die Aussetzung eines 8-Prozent-Lebensmittelabgabe zu debattieren.
Der politische Kontext ist wichtig. Der Fall des Yen auf 40-Jahres-Tiefstaende ueber 163 pro Dollar im Juli loeste eine gemeinsame Intervention der USA und Japans aus und draengte die Zustimmungswerte von Takaichi auf Rekordtiefstaende, weil die importierte Inflation die Haushalte belastete. US-Finanzminister Scott Bessent hat weiterhin entschiedene geldpolitische Schritte gegen die Yen-Schwaeche gefordert, und BOJ-Gouverneur Kazuo Ueda signalisierte letzte Woche, dass die Notenbank im September eine Zinserhoehung debattieren wird, mit Fokus darauf, ob die Inflationsrisiken zunehmen.
Ein globaler Anleihenausverkauf heizt an
Die Yen-Rally fiel mit einem breiteren Ausverkauf von Staatsanleihen zusammen, der unterstreicht, wie weit sich die Neubewertung ausgebreitet hat. Die Rendite 10-jaehriger japanischer Staatsanleihen ueberschritt am 2. September erstmals seit September 1996 die Marke von 3,00 Prozent, so Echtzeitdaten von Investing.com. Die Rendite 30-jaehriger JGB stieg auf 4,19 Prozent, ein Plus von rund 29,6 Prozent im Jahresvergleich. Der Durchbruch der 10-Jahres-Rendite durch die 3-Prozent-Marke setzt einen Schlusspunkt unter fast drei Jahrzehnte extrem niedriger Renditen, die nach dem Fussfassen der Deflation nach dem Platzen der Blase in Japan begannen, als der Leitzins der BOJ bei 0,50 Prozent lag.
Die Bewegung blieb nicht auf Japan beschraenkt. Die Renditen 30-jaehriger britischer Gilts erreichten 5,83 Prozent, nahe am Jahreshoch. US-Staatsanleihen mit 30 Jahren Laufzeit schlossen bei 5,27 Prozent, ihrem festesten Stand seit 2007, so Investing.com. Die gleichzeitige Neubewertung an den grossen Staatsanleihemaerkten hat die Finanzbedingungen gestrafft, die die Federal Reserve nicht geliefert hat, und alles neu bewertet, was weit in der Zukunft liegende Cashflows diskontiert: langlaufende Aktien, unrentable Wachstumswerte, Gewerbeimmobilien und die Finanzierung oeffentlicher Infrastruktur.
Fuer japanische Anleger ist die Absicherungsquote bei Auslandsanleihen zusammengebrochen. Der Anteil der mit Waehrungsabsicherungen versehenen Auslandsanleihebestaende ist auf rund 40 Prozent gefallen, von 62 Prozent im Jahr 2024, sodass ein groesserer Anteil der Auslandsvermoegen einer Yen-Aufwertung ausgesetzt ist. Ein festerer Yen durch anhaltende Straffung wuerde den Wert nicht abgesicherter Yen-Anlagen in Dollar erhoehen, belastet aber auch die Exporteure und erhoeht den Schuldendienst eines Staates, der weiterhin eine der hoechsten Schuldenquoten im Verhaeltnis zum BIP der Welt aufweist.
Worauf der Markt achtet
Die September-Entscheidung der BOJ ist inzwischen nahezu sicher, doch der Weg danach bleibt umstritten. Aidas Projektion vierteljaehrlicher Anhebungen bis Januar und einer anschliessenden Verlangsamung deutet darauf hin, dass selbst innerhalb der Regierung die Bereitschaft zu einem dauerhaften Straffungszyklus begrenzt ist. Jede Zinserhoehung nach September ist, wie die Financial Times anmerkte, eine Steuer auf dieselben Waehler, deren Sorgen um die Lebenshaltungskosten den politischen Bedarf an einem staerkeren Yen erst begruendet haben.
Fuer Haendler, die noch Yen-Shorts halten, wird die Rechnung zunehmend unguenstig. Der Renditevorteil des Carry-Trades beruhte auf einem Differential, das sich nun beschleunigt verengt, waehrend die Kosten fuer das Halten von Short-Positionen mit der Yen-Rally gestiegen sind. Die Frage ist nicht mehr, ob die BOJ die Zinsen anheben wird, sondern ob der globale Carry-Trade, den Japans ultralockere Politik ermoeglichte, sich aufloesen kann, ohne die Art von Volatilitaet auszuloesen, die die Marktturbulenzen im August 2024 kennzeichnete.
Quellen
