O iene japonês protagonizou uma de suas valorizações mais acentuadas em anos, ganhando cerca de 7 ienes frente ao dólar em uma única semana e sendo negociado a 152,89 por dólar em 5 de setembro, seu nível mais forte desde fevereiro. O movimento desorganizou o antes poderoso carry trade do iene e forçou os especuladores a cobrir enormes posições vendidas a um ritmo que deixou os operadores correndo para reavaliar se anos de apostas contra a moeda japonesa finalmente chegaram ao fim.
A escala do desmonte
O empréstimo transfronteiriço em iene, um proxy para o tamanho do carry trade, atingiu um recorde de 360 trilhões de ienes ($2.35 trilhões) em março, segundo uma análise da Jefferies sobre dados do Banco de Compensações Internacionais reportada pela Reuters. Esse número representa a maior acumulação da operação em cerca de três décadas. A estratégia, que envolve tomar iene emprestado a taxas próximas de zero para investir em ativos de maior rendimento no exterior, funcionou bem por anos enquanto o Banco do Japão manteve as taxas de juros bem abaixo das de outros grandes bancos centrais. A reversão abrupta dessas expectativas foi brutal para quem ainda estava posicionado do lado errado.
Dados da Commodity Futures Trading Commission divulgados em 5 de setembro mostraram que as posições vendidas não comerciais em iene aumentaram em 28.900 contratos, para um saldo vendido líquido de 92.200 na semana encerrada em 1º de setembro. A acumulação ocorreu justamente quando o iene começava sua valorização, sugerindo que muitos especuladores ainda estavam aumentando as posições vendidas pouco antes de a operação se reverter. O relatório foi a maior deterioração nos dados de iene da CFTC e deixou o iene com a maior posição vendida líquida entre as principais moedas, segundo o relatório Traders in Financial Futures da CFTC. A quebra abaixo de 155 no USD/JPY acelerou a cobertura de posições vendidas acionada por stop-loss, amplificando o movimento.
Uma aposta de 97 por cento no BOJ
O preço de mercado agora atribui uma probabilidade de 97 por cento a um aumento de 25 pontos-base na taxa do Banco do Japão na reunião de política monetária de 17-18 de setembro, segundo dados do mercado monetário de Tóquio da Tokyo Tanshi citados pelo Economic Times. Esse número subiu acentuadamente desde 52 por cento apenas um mês antes. A reprecificação foi impulsionada por uma convergência de pressões internas e internacionais.
Takuji Aida, conselheiro econômico da primeira-ministra Sanae Takaichi e membro do principal painel econômico do governo, projetou em 7 de setembro que o BOJ elevará os juros em setembro e continuará aumentando a um ritmo de uma vez a cada trimestre até janeiro de 2027, após o que o banco voltaria a aproximadamente um aumento a cada seis meses. Aida, um reflacionista que antes se opunha a aumentos de juros, disse que estava antecipando sua previsão de janeiro de 2027 porque setembro ofereceu uma janela estreita de oportunidade antes que uma sessão extraordinária do parlamento se reúna no início de outubro para debater a suspensão de um imposto de 8 por cento sobre alimentos.
O contexto político importa. A queda do iene para mínimas de 40 anos acima de 163 por dólar em julho provocou intervenção conjunta de EUA e Japão e levou os índices de aprovação de Takaichi a mínimas recordes, à medida que a inflação importada pressionava as famílias. O secretário do Tesouro dos EUA, Scott Bessent, continuou pedindo medidas monetárias "decisivas" para combater a fraqueza do iene, e o governador do BOJ, Kazuo Ueda, sinalizou na semana passada que o banco debaterá o aumento dos juros em setembro com foco em saber se os riscos inflacionários estão aumentando.
Uma liquidação global de títulos adiciona combustível
A valorização do iene coincidiu com uma liquidação mais ampla de títulos soberanos que evidencia o quanto a reprecificação se espalhou. O rendimento do JGB de 10 anos do Japão cruzou 3,00 por cento em 2 de setembro pela primeira vez desde setembro de 1996, segundo dados em tempo real da Investing.com. O rendimento do JGB de 30 anos subiu para 4,19 por cento, cerca de 29,6 por cento acima do ano anterior. A quebra do nível de 3 por cento pelo rendimento de 10 anos encerra quase três décadas de rendimentos ultrabaixos que começaram após a deflação pós-bolha do Japão se instalar, quando a taxa de juros do BOJ estava em 0,50 por cento.
O movimento não foi isolado ao Japão. Os rendimentos dos gilts de 30 anos do Reino Unido atingiram 5,83 por cento, perto do pico do ano. Os Treasuries de 30 anos dos EUA fecharam a 5,27 por cento, seu nível mais firme desde 2007, segundo a Investing.com. A reprecificação simultânea nos principais mercados soberanos apertou as condições financeiras que o Federal Reserve não entregou, reprecificando tudo o que desconta fluxos de caixa distantes: ações de longa duração, empresas de crescimento sem lucro, imobiliário comercial e financiamento de infraestrutura pública.
Para os investidores japoneses, o índice de hedge em títulos estrangeiros entrou em colapso. A proporção de participações em títulos estrangeiros cobertas por hedge cambial caiu para aproximadamente 40 por cento, ante 62 por cento em 2024, deixando uma parcela maior de ativos no exterior exposta à valorização do iene. Um iene mais forte decorrente de um aperto sustentado elevaria o valor dos ativos em iene não cobertos em termos de dólar, mas também pressiona os exportadores e aumenta o ônus do serviço da dívida de um governo que ainda mantém uma das maiores relações dívida/PIB do mundo.
O que o mercado está observando
A decisão de setembro do BOJ é agora quase certa, mas o caminho depois dela continua contestado. A projeção de Aida de aumentos trimestrais até janeiro seguidos por uma desaceleração sugere que, mesmo dentro do governo, o apetite por um ciclo de aperto duradouro é limitado. Cada aumento de juros além de setembro é, como observou o Financial Times, um imposto sobre os mesmos eleitores cujas preocupações com o custo de vida geraram a necessidade política de um iene mais forte em primeiro lugar.
Para os operadores que ainda mantêm posições vendidas em iene, a matemática é cada vez mais desfavorável. A vantagem de rendimento do carry trade era construída sobre um diferencial que agora se estreita em ritmo acelerado, enquanto o custo de manter posições vendidas subiu com a valorização do iene. A questão já não é se o BOJ elevará os juros, mas se o carry trade global que a política ultrafolgada do Japão possibilitou pode se desfazer sem desencadear o tipo de volatilidade que marcou a turbulência de mercado de agosto de 2024.
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