En juin 2026, la Banque centrale européenne a confirmé dans son rapport annuel sur le rôle international de l'euro que l'or avait dépassé les titres du Trésor américain comme actif de réserve le plus largement détenu par les banques centrales du monde. Le titre a eu un large retentissement dans les médias financiers : pour la première fois depuis l'ère de Bretton Woods, l'or était roi. Mais le 3 septembre 2026 — soit un jour avant la rédaction de cette analyse —, la Réserve fédérale a publié une note FEDS de l'économiste Colin Weiss qui remet en cause ce récit au plus profond. La réalité, soutient Weiss, est bien plus nuancée que ne le suggèrent les gros titres, et comprendre pourquoi importe pour quiconque tente de lire l'avenir du dollar, du prix de l'or et des flux mondiaux de capitaux.
Les chiffres derrière le titre
Les données brutes sont frappantes. À end-2025, la valeur de marché des réserves d'or mondiales atteignait 5,1 billions de dollars, selon les Statistiques financières internationales du Fonds monétaire international, tandis que les avoirs officiels étrangers en titres du Trésor américain s'élevaient à 3,9 billions de dollars, selon les données du Treasury International Capital (TIC). Cet écart — 1,2 billion de dollars — est ce qui a alimenté le récit selon lequel « l'or dépasse les bons du Trésor », amplifié par un rapport de la Banque centrale européenne puis par l'enquête annuelle du World Gold Council sur les réserves d'or des banques centrales, qui a révélé que 89 % des gestionnaires de réserves s'attendent à ce que les détentions mondiales d'or des banques centrales continuent d'augmenter au cours des 12 prochains mois. L'enquête du WGC, menée entre février et mai 2026 auprès d'un nombre record de 76 banques centrales répondantes, a également révélé qu'un record de 45 % des répondants prévoient d'accroître les réserves d'or de leur propre institution. En apparence, cela ressemble à un basculement structurel et irréversible loin des actifs libellés en dollars.
Mais l'analyse de la Fed signée Weiss démonte la comparaison sur deux fondements. Premièrement, la flambée de la valeur de marché des réserves d'or depuis 2024 a été principalement portée par un bond des prix de l'or — et ce bond des prix a été largement alimenté par la demande du secteur privé, et non par les achats officiels. Les ETF adossés à de l'or physique ont enregistré des entrées massives à partir de la fin de 2024, poussant les prix de l'or à 53 nouveaux records historiques rien qu'en 2025. Si les achats des banques centrales ont effectivement augmenté substantiellement en 2022 — atteignant 1 092 tonnes cette année-là et se maintenant depuis à environ 1 000 tonnes par an en moyenne —, ils n'ont fait que maintenir un rythme élevé. Ce sont les investisseurs privés, et non les gestionnaires de réserves, qui ont provoqué la réévaluation. Les données du World Gold Council le confirment : la demande totale d'or en 2025 a dépassé 5 000 tonnes pour la première fois, mais les achats des banques centrales, à 863 tonnes, ont représenté moins de 18 % de ce total. La flambée des prix qui a gonflé la valeur de réserve de l'or était un phénomène de marché, non une décision de politique publique.
Deuxièmement, et c'est peut-être plus déterminant, la comparaison mise en avant inclut des détentions d'or qui ne résultent d'aucun choix stratégique récent. Les cinq plus grands détenteurs d'or — les États-Unis, l'Allemagne, l'Italie, la France et le Fonds monétaire international — représentent environ 52 % des réserves d'or mondiales totales. Aucune de ces entités n'a accumulé d'or en quantité significative depuis les années 1970, lorsque le système de Bretton Woods s'est effectivement effondré. Les États-Unis à eux seuls détiennent 22 % des réserves d'or mondiales, or le gouvernement américain ne peut pas détenir de titres du Trésor comme réserves internationales — la comparaison est structurellement asymétrique. En excluant les détentions d'or américaines, les réserves d'or mondiales étaient inférieures de $0,8 à $1,1 billion au chiffre mis en avant pendant une grande partie de 2025. Et en juin 2026, selon l'analyse de la Fed, les avoirs officiels étrangers en bons du Trésor avaient déjà dépassé les réserves d'or mondiales hors États-Unis, malgré les augmentations continues du tonnage d'or détenu par d'autres banques centrales.
Ce que la part du dollar nous dit réellement
La Composition en devises des réserves de change officielles (COFER), suivie par le FMI, montre que la part du dollar américain dans les réserves mondiales allouées est tombée à 56,77 % au quatrième trimestre de 2025, contre 56,93 % le trimestre précédent et plus de 71 % au tournant du millénaire. Les réserves mondiales totales s'élevaient à 13,14 billions de dollars. La trajectoire est sans équivoque : un déclin progressif, étalé sur des décennies, et non un effondrement soudain. Et surtout, ce déclin ne s'est pas reporté proportionnellement vers d'autres devises — il s'est en partie reporté vers l'or, en partie vers d'autres actifs, et en partie vers l'expansion générale des bilans des banques centrales.
Les pays qui se diversifient activement loin des bons du Trésor racontent leur propre histoire. Les avoirs de la Chine en titres du Trésor américain sont tombés à 651,1 milliards de dollars en avril 2026, un plus bas de 18 ans selon les données du TIC, contre un pic supérieur à 1,3 billion de dollars en 2013 — soit un recul d'environ 50 %. La People's Bank of China a acheté de l'or pendant 21 mois consécutifs, ajoutant 60 tonnes rien qu'en 2026, portant ses réserves officielles à environ 2 366 tonnes. Pourtant, l'or ne représente encore qu'environ 8 % des réserves totales de la Chine, et ses détentions de bons du Trésor, bien qu'en baisse, restent la deuxième position officielle étrangère après le Japon. Le basculement est réel, mais il est mesuré, pas spectaculaire. La Pologne a été encore plus agressive, accumulant 90 tonnes d'or en 2026 depuis le début de l'année — le plus grand volume de toutes les banques centrales — et atteignant 640 tonnes pour un objectif de 700.
La question de fond n'est pas de savoir si l'or a « dépassé » les bons du Trésor — l'analyse de la Fed montre que, hors détentions héritées de Bretton Woods et après ajustement des effets de valorisation, ce n'est pas le cas —, mais de savoir si les conditions qui ont fait des titres du Trésor l'actif de réserve par défaut pendant six décennies s'érodent. Weiss, de la Fed, note que la majeure partie des réserves d'or mondiales a été acquise avant 1971, tandis que la plupart des avoirs officiels étrangers en bons du Trésor ont été accumulés après 2000. Les deux classes d'actifs remplissent des fonctions différentes dans des portefeuilles différents, pour des raisons différentes. L'or offre une couverture contre le risque géopolitique, l'exposition aux sanctions et l'inflation — l'enquête du WGC a constaté que 90 % des banquiers centraux citent désormais la performance de l'or en période de crise comme leur principale raison de le détenir, 85 % des répondants des marchés émergents citant spécifiquement le risque géopolitique. Les bons du Trésor offrent un rendement, de la liquidité et un marché secondaire profond. Le récit d'un déplacement à somme nulle masque la réalité : les banques centrales construisent des réserves parallèles, elles ne remplacent pas l'une par l'autre.
Pour les investisseurs, l'enseignement pratique est le suivant. Le prix de l'or a été soutenu à la fois par la demande officielle et par la demande privée, et ce soutien devrait persister — 83 % des banquiers centraux interrogés s'attendent à ce que l'or représente une part plus élevée des réserves dans cinq ans. Mais le déclin structurel du dollar dans les portefeuilles de réserve reste lent, et les bons du Trésor continuent de dominer lorsque l'on retire les détentions héritées et les effets de valorisation. Le vrai basculement n'est pas l'or remplaçant les bons du Trésor — c'est la diversification lente et régulière d'un ensemble de réserves de 13 billions de dollars loin de tout actif ou de toute devise unique. Ce basculement est en cours depuis 2000, et il se poursuivra longtemps après que le cycle actuel d'achats d'or aura disparu des gros titres.
Sources
1. **Federal Reserve FEDS Notes** — Colin Weiss, "Why Gold Didn't Actually Overtake Treasury Securities as the World's 'Favorite' Reserve Asset" (September 3, 2026). Primary source. federalreserve.gov
2. **IMF COFER Data Brief** — Currency Composition of Official Foreign Exchange Reserves, Q4 2025 (March 26, 2026). data.imf.org
3. **World Gold Council** — "Central Bank Gold Statistics: Central banks make positive headlines on gold" (September 2026). gold.org
4. **World Gold Council** — "Central banks set to step up gold buying over the next year" (June 16, 2026). gold.org
5. **FRED / St. Louis Fed** — Foreign Portfolio Holdings of US Treasury Securities: China, Mainland (FORTREASPOS41408). fred.stlouisfed.org
